|
Rentabilität
Inhaltsübersicht
I. Begriff
II. Die Nennergröße der Rentabilitätskennziffern i. eng. S.
III. Die Zählergröße der Rentabilitätskennziffern i. eng. S.
IV. Gebräuchliche Rentabilitätskennziffern
V. Kennzahlensysteme
VI. Aussagekraft und Aussagegrenzen von Rentabilitätskennziffern
I. Begriff
In der betriebswirtschaftlichen Literatur wird der Ausdruck „ Rentabilität “ als Sammelbezeichnung für bestimmte Beziehungsgrößen verwendet, mit deren Hilfe Grade der Erfolgserzielung quantifiziert werden (Krümmel, H.-J. 1964, S. 797). Rentabilitätskennziffern i.w.S. setzen eine finanzielle Erfolgs- bzw. Rückflussgröße in Beziehung zu einer Größe, die erklärenden Charakter für das Zustandekommen des Erfolgs oder Rückflusses hat. I. eng. S. versteht man unter Rentabilität den Quotienten einer Größe, die den Periodenüberschuss repräsentiert, und einer Größe, die das zu seiner Erwirtschaftung eingesetzte bzw. durch die Betriebstätigkeit gebundene Kapital repräsentiert. Rentabilitäten i. eng. S. messen also die Effektivität des Kapitaleinsatzes in einer Teilperiode; sie setzen sich deshalb i.d.R. aus Größen der Erfolgs- bzw. Reinvermögensebene zusammen. Soll die Rendite des Kapitaleinsatzes in der Totalperiode ermittelt werden, dann sind Zahlungsgrößen zugrunde zu legen, und das Rentabilitätskalkül geht über in die Berechnung des internen Zinsfußes(vgl. hierzu Franke, G./Hax, H. 1999, S. 172 ff.).
Rentabilitätskennziffern sind zu unterscheiden von Produktivitätskennziffern, welche einen mengenmäßig erfassten Output dem mengenmäßig erfassten Verbrauch eines Inputfaktors zuordnen und von Wirtschaftlichkeitskennziffern, welche ganz allgemein monetär bewertete Aufwandsgrößen in Beziehung setzen mit monetär bewerteten Ertragsgrößen (vgl. Lehmann, M.R. 1958, S. 538 ff.; Löffelholz, J. 1976, Sp. 4461 ff.).
Rentabilitätskennziffern i. eng. S. dienen vor allem zur retrospektiven Kontrolle des Einsatzes knapper Kapitalmittel: Bezogen auf einen vorgegebenen Vergangenheitszeitraum kann die Vorteilhaftigkeit einer Investition durch einen Vergleich erzielter Rentabilitäten in alternativen Verwendungsmöglichkeiten verifiziert werden. Rentabilitätskennziffern i. eng. S. beziehen sich i.d.R. auf ein ganzes Unternehmen, zumindest aber auf ein Unternehmenssegment oder auf ein abgrenzbares Projekt, das als finanziell unabhängige Einheit gedacht werden kann (stand-alone-Fiktion).
II. Die Nennergröße der Rentabilitätskennziffern i. eng. S.
Bezugsgröße der Rentabilitätskennziffern i. eng. S. ist das eingesetzte Kapital. Der Umfang des eingesetzten Kapitals dürfte allerdings nur dann eindeutig bestimmbar sein, wenn es repräsentiert ist durch einen einzigen Auszahlungsbetrag, der zu einem bestimmten Zeitpunkt für die Beschaffung von im Produktionsprozess gebundenen Faktoren angefallen ist bzw. zu einem bestimmten Zeitpunkt für die Beschaffung von Rechtspositionen am Zahlungsüberschuss der jeweiligen Produktionseinheit aufgewandt wurde. In der Wirklichkeit finden in einem Unternehmen allerdings laufend Investitions- und Desinvestitionsprozesse statt; der Umfang des eingesetzten Kapitals ist damit durch Bewertungskonzepte zu rekonstruieren, denen je nach Erkenntnisziel unterschiedliche Alternativfiktionen bzw. Erkenntniszwecke zugrunde liegen können.
Elementarer Anknüpfungspunkt zur Messung des „ in einem Unternehmen gebundenen Kapitals “ ist der Bestand an bilanziertem Eigen- oder Gesamtkapital. Auf dieser Grundlage ermittelte Rentabilitätskennziffern messen die Vorteilhaftigkeit des Einsatzes jener Kapitalsumme, die seitens der Eigen- (und Fremdkapital-)geber unmittelbar durch Zahlung eingebracht wurde oder mittelbar zur Verfügung gestellt wurde, indem auf Gewinnausschüttungen bzw. die Auszahlung aufgelaufener Zinsen verzichtet wurde.
Die zwischenbetriebliche Vergleichbarkeit von auf dieser Grundlage ermittelten Rentabilitätskennziffern leidet allerdings unter der unternehmensindividuellen Ausnutzung bilanzpolitischer Wahlrechte und Spielräume. Sie kann gesteigert werden, wenn eine Bereinigung um erkennbare Aktivierungen und Passivierungen aufgrund von Ansatzwahlrechten stattfindet und eine typisierte anteilige Zuordnung einzelner Passiva (z.B. Sonderposten mit Rücklageanteil, Bau- und Investitionszuschüsse) zu Eigen- oder Fremdkapital vorgenommen wird ( „ bilanzanalytisches Eigenkapital “ nach Küting, K./Weber, C.-P. 1999, S. 73 ff.).
Eine weitere Abgrenzung des „ im Betrieb gebundenen Kapitals “ berücksichtigt nur jene Eigen- und Fremdkapitalpositionen, auf die das Unternehmen, veranlasst entweder durch explizite oder durch implizite vertragliche und satzungsmäßige Übereinkunft, Kapitalkosten zu entrichten hat. Dies führt etwa zum Ausschluss bestimmter Rückstellungsarten und Verbindlichkeiten, insbes. gegenüber Lieferanten, aus der Zählergröße (vgl. etwa Bernstein, L.A./Wild, J.J. 1998, S. 534 ff.).
Als Maßgröße des „ im Unternehmen gebundenen Eigenkapitals “ aus Kapitalgebersicht kommt ferner die Bewertung des Unternehmens am Kapitalmarkt selber, d.h. seine Börsenkapitalisierung in Betracht. Rentabilitäten, die auf dieser Grundlage gemessen werden, haben einen (begrenzten) Entscheidungswert für Anlagedispositionen am Aktienmarkt. Zur Kontrolle effizienten Wirtschaftens dürften sie jedoch kaum geeignet sein, weil die Börsenkapitalisierung eines Unternehmens als solche schon das Urteil des Kapitalmarktes über die Effizienz des Kapitaleinsatzes im jeweiligen Unternehmen reflektiert.
Die Messung der Effizienz des Ressourceneinsatzes muss aber nicht zwingend aus dem unmittelbaren Blickwinkel der Kapitalgeber erfolgen. Alternativ ist es möglich und sinnvoll, das „ im Unternehmen gebundene Kapital “ anhand des Wertes der tatsächlich eingesetzten Produktionsfaktoren zu messen. So stellt die Maßgröße des betriebsnotwendigen Vermögens auf die Aktivseite der Bilanz ab, wobei nicht-betriebsnotwendige Aktiva (z.B.: überschüssige Liquiditätsreserven, Wertpapiere, Beteiligungen und sonstiges Finanzvermögen, Anlagen im Bau, sonstiges nicht genutztes Betriebsvermögen) eliminiert werden.
Um Unternehmen, die eine unterschiedliche Altersstruktur des Anlagevermögens aufweisen, bezüglich ihrer Rentabilität vergleichbar zu machen, wird weiterhin die sog. „ Bruttoinvestitionsbasis “ als Kapitalmesszahl eingesetzt. Bei der Bruttoinvestitionsbasis werden historische, inflationsbereinigte Anschaffungskosten angesetzt; es erfolgt mithin eine Bereinigung um planmäßige Abschreibungen der Vergangenheit (vgl. etwa Bernstein, L.A./Wild, J.J. 1998, S. 535). Eine auf diesem Konzept gründende Steuerungskennzahl ist der Cashflow return on investment. (vgl. hierzu grundlegend Lewis, T.G. et al. 1995).
Ein besonderes Problem bei der Messung des „ im Unternehmen gebundenen Kapitals “ ist die Erfassung von investiven Vorgängen, die nicht zu Aktivierungen in der Bilanz führen, also etwa Forschungs- und Entwicklungsaufwendungen, Werbeaufwendungen, etc. Ein in die Tiefe gehendes Konzept, das derartige Investitionsausgaben in der Maßgröße für das gebundene Kapital berücksichtigt, liegt in Form der Abgrenzung des gebundenen Kapitals im Rahmen der Economic-Value-Added-Konzeption vor, die ihrerseits nicht unmittelbar die Messung der Kapitalrentabilität, sondern vielmehr die (damit eng verwandte) Messung eines über die Kapitalkosten hinaus erwirtschafteten Residualgewinns zum Gegenstand hat (vgl. grundlegend Stewart, G.B.III 1991).
Je nach den Eigentümlichkeiten des Wertschöpfungsprozesses eines Unternehmens bzw. einer Branche kann das „ im Unternehmen gebundene Kapital “ jedoch auch ohne jede Anknüpfung an tatsächlich geflossene Geldbeträge zur Beschaffung von Vermögensgegenständen gemessen werden: Bei Unternehmen des Finanzsektors hat etwa eine Messgröße Verbreitung gefunden, die das „ im Betrieb gebundene Kapital “ als denjenigen Bestand an Eigenmitteln erfasst, der mindestens vorzuhalten ist, um in Anbetracht der eingegangenen Portefeuillerisiken eine vorab bestimmte Höchstwahrscheinlichkeit (z.B.: 0,1 %) der Überschuldung, bezogen auf einen bestimmten Zeithorizont, nicht zu überschreiten. Die maximal in Kauf zu nehmende Überschuldungswahrscheinlichkeit ist entweder Gegenstand der langfristigen Strategieplanung oder durch aufsichtsrechtliche Restriktionen unmittelbar vorgegeben; die (statistische) Verteilungsfunktion der erwarteten Verluste aus dem gehaltenen Portefeuille wird durch Simulationsverfahren gewonnen, die unmittelbar oder mittelbar auf Marktdaten der Vergangenheit zurückgreifen (vgl. zum Konzept des risk adjusted return on capital (RAROC); m.w.N. Ballwieser, W./Kuhner, C. 2000).
III. Die Zählergröße der Rentabilitätskennziffern i. eng. S.
Die Zählergröße der Rentabilitätskennziffern i. eng. S. ist die Erfolgs- bzw. Rückflussgröße, die auf das eingesetzte Kapital i.S.d. jeweiligen Abgrenzung der Nennergröße in der abgelaufenen Periode erwirtschaftet wurde. Zähler- und Nennergrößen müssen mit Bezug auf relevante Merkmale einheitliche Dimensionen aufweisen: Repräsentiert etwa die Nennergröße den gesamten Einsatz an Eigen- und Fremdkapital, so kommt in der Zählergröße der gesamte, den Eigen- und Fremdkapitalgebern zustehende Ertragsanteil zum Ansatz, et vice versa für eine Eigenkapitalgröße im Nenner. Sind beispielsweise in der Nennergröße die in den vergangenen Jahren planmäßig erfolgten Abschreibungen auf das Anlagevermögen hinzugerechnet, so ist im Zähler ebenfalls eine Erfolgsgröße vor Abschreibungen (also eine dem Cashflow ähnliche Größe) auszuweisen.
Um bilanzpolitische Gestaltungsmöglichkeiten sowie Zufallseinflüsse auszuschließen, aber auch, um die Rentabilitätskennziffern einzelner, unter unterschiedlichen Umfeldbedingungen wirtschaftender Unternehmen vergleichbar zu machen, finden u.a. folgende Bereinigungen der jeweiligen Zählergröße statt:
| - | Bereinigung um außerordentliche Erfolgsbestandteile: Als außerordentliche Erfolgsbestandteile kommen nicht nur jene i.S.d. GuV-Schemas in § 275 II, III HGB in Betracht, darüber hinaus sind alle Erfolgsbestandteile zu eliminieren, die ersichtlich ungewöhnlicher, einmaliger bzw. periodenfremder Natur sind (vgl. Baetge, J. 2000, S. 384). | | - | Bereinigung um Bewertungseffekte ohne nachhaltigen Einfluss auf den Gesamterfolg: Zu eliminieren sind beispielsweise aktivierte Ingangsetzungs- und Erweiterungsaufwendungen des Geschäftsjahrs, Zuschreibungen zu Vermögensgegenständen des Anlagevermögens, rein steuerliche Abschreibungen, Auflösungen und Zuführungen zum Sonderposten mit Rücklageanteil (vgl. Baetge, J. 2000, S. 385). | | - | Bereinigung um Erfolgsbestandteile aus Finanz- und Beteiligungsvermögen: Sie muss erfolgen, wenn sich die Rentabilitätsmessung auf das betriebsnotwendige Vermögen bezieht (vgl. Baetge, J. 2000, S. 379). | | - | Bereinigungen um Steuern und Steuereffekte der Kapitalstruktur: Sie sind vorzunehmen, wenn eine Aussage getroffen werden soll über die Effizienz des Wirtschaftens eines Unternehmens unabhängig von dem (von ihm nicht beeinflussbaren) fiskalischen Umfeld. Zu beachten ist, dass in den meisten Steuersystemen der Umfang der Ertragssteuern abhängig ist von der Kapitalstruktur der Unternehmung. Als Zählergröße ist daher anzusetzen: (a) entweder der Kapitalertrag eines hypothetisch nur mit Fremdkapital finanzierten Unternehmens (earnings before interest and taxes = EBIT) oder (b) der Kapitalertrag eines hypothetisch unverschuldeten Unternehmens. In letzterem Falle wird der gesamte Kapitalertrag gemessen als (bereinigte) Gewinngröße einschließlich der Zinszahlungen unter der Fiktion der Ertragsbesteuerung der Zinszahlungen. |
IV. Gebräuchliche Rentabilitätskennziffern
Im Folgenden werden einige der national und international geläufigsten Rentabilitätskennziffern wiedergegeben. Da es sich bei Rentabilitätskennziffern um zeitraumbezogene Maße handelt, sollten die eingehenden Bestandsgrößen (Vermögen, Kapital) mit ihren Periodendurchschnitten eingehen.
GesamtkapitalrentabilitätReturn on Assets (ROA)Return on Investment (ROI)EigenkapitalrentabilitätReturn on EquityReturn on Common Equity (ROCE)Ergebnis je AktieUmsatzrentabilität IProfit MarginUmsatzrentabilität II
V. Kennzahlensysteme
Die Formel „ Eigenkapitalrentabilität “ bzw. „ Gesamtkapitalrentabilität “ lässt sich wiederum aufspalten in einzelne, oft als „ Werttreiber “ bezeichnete, multiplikativ oder additiv miteinander verknüpfte Teilgrößen. Auf diese Weise ist es möglich, den Wert der Zielgröße aus branchen- und unternehmensspezifischen Ausprägungen des Wertschöpfungsprozesses sowie der Finanzierung zu analysieren und zu erklären. Die größte Bedeutung hat hier das sog. Du-Pont-Schema erlangt, welches auf der ersten Disaggregationsebene die Gesamtkapitalrentabilität eines Unternehmens aus der multiplikativen Verknüpfung von Umsatzrentabilität und Kapitalumschlagshäufigkeit erklärt. Die Kapitalumschlagshäufigkeit setzt den Umsatz einer Periode mit dem Gesamtbestand an Vermögensgegenständen in Beziehung, und gibt mithin über die Kapitalintensität des Wertschöpfungsprozesses Auskunft.
Eine exemplarisch für viele andere herausgegriffene Modifikation des Du-Pont-Schemas erklärt die Eigenkapitalrentabilität ROCE wie folgt (vgl. Nissim, D./Penman, S.H. 1999, S. 7):
VI. Aussagekraft und Aussagegrenzen von Rentabilitätskennziffern
Der gemessene Wert einer Rentabilitätskennziffer beantwortet die Frage, welcher Prozentsatz des eingesetzten Kapitals in der Betrachtungsperiode als Überschussgröße, die den Kapitalgebern grundsätzlich zur Befriedigung ihrer Ansprüche zur Verfügung steht, „ zurückgewonnen “ wurde. Unterliegt die Zufuhr von Kapitalien keinen Beschränkungen, dann entspricht es einzelwirtschaftlich rationalem Verhalten, einer wirtschaftenden Einheit so lange Kapital zuzuführen, wie die gemessene Kapitalrentabilität größer ist als die Kapitalkosten, gemessen als geforderte Rendite einer risikoäquivalenten Alternativanlage, et vice versa.
Rentabilitätskennziffern leiten sich unmittelbar oder mittelbar aus Bilanzdaten her. Sie unterliegen deshalb der gleichen Kritik, die gegen die Aussagekraft von Bilanzzahlen geltend gemacht wird, also insbesondere dem Einwand der Vergangenheitsbezogenheit, dem Einwand der bilanzpolitischen Manipulationsanfälligkeit auf der einen Seite sowie dem Einwand möglicher Informationsverluste durch den notwendigerweise hohen Objektivierungsgrad von Bilanzierungsnormen auf der anderen Seite. Den Einwänden versucht man z.T. durch die geschilderten Bereinigungsschritte zu begegnen.
Unabhängig von der genauen Art und Weise ihrer Ermittlung können gemessene Rentabilitäten lediglich über die Effizienz des Kapitaleinsatzes in der Vergangenheit Auskunft geben. Deshalb dürfte vieles für ihre Verwendung im Rahmen der Managementkontrolle bzw. der Steuerung des Managements durch anreizkompatible Entlohnungssysteme sprechen; zur Fundierung von Kapitalanlageentscheidungen dürften gemessene Rentabilitäten aufgrund ihres Vergangenheitsbezuges allerdings von geringerer Bedeutung sein.
Dient die Prognose der künftigen Ertragslage der (anteiligen) Bewertung des Unternehmens, so kann die Wertermittlung sowohl auf der Grundlage geschätzter Ausschüttungen als auch auf der Grundlage geschätzter Eigenkapitalrentabilitäten und Buchwerten der künftigen Perioden erfolgen. Unter der Voraussetzung der Einhaltung des Kongruenzprinzips gilt:
Die Formulierung des Bewertungsmodells auf der Grundlage von erwarteten Rentabilitäten ist möglicherweise dazu geeignet, Bewertungsprämissen, die der Schätzung der Zahlungsreihe zugrunde liegen, für den Analytiker transparent und damit einer Kritik zugänglich zu machen, etwa auch durch weitergehende Disaggregation im Sinne des Du-Pont-Schemas. Die angenommenen Werte für einzelne Teilgrößen können anhand typischer empirischer Verlaufsmuster (vgl. hierzu etwa Nissim, D./Penman, S.H. 1999) kritisch beurteilt werden.
Literatur:
Baetge, Jörg : Bilanzanalyse, Düsseldorf, 2. A., 2000
Ballwieser, Wolfgang/Kuhner, Christoph : Risk Adjusted Return On Capital: Ein geeignetes Instrument zur Steuerung, Kontrolle und Kapitalmarktkommunikation?, in: Banking 2000: Perspektiven und Projekte, Hermann Meyer zu Selhausen zum 60. Geburtstag, hrsg. v. Riekeberg, Markus/Stenke, Karin, Wiesbaden 2000, S. 367 – 381
Bernstein, Leopold A./Wild, John J. : Financial Statement Analysis Theory, Application and Interpretation, Boston et al., 6. A., 1998
Franke, Günther/Hax, Herbert : Finanzwirtschaft des Unternehmens und Kapitalmarkt, Berlin et al., 4. A., 1999
Krümmel, Hans-Jacob : Rentabilität, in: HDSW, hrsg. v. Beckerath, Erwin v. et al., Göttingen, 8. A., 1964, S. 797 – 812
Küting, Karlheinz/Weber, Claus-Peter : Die Bilanzanalyse – Lehrbuch zur Beurteilung von Einzel- und Konzernabschlüssen, Stuttgart, 4. A., 1999
Lehmann, M.R. : Wirtschaftlichkeit, Produktivität und Rentabilität (I), in: ZfB, Jg. 28, 1958, S. 537 – 557
Lewis, Thomas G. : Steigerung des Unternehmenswertes, Stuttgart, 2. A., 1995
Löffelholz, Josef : Wirtschaftlichkeit und Rentabilität, in: HWB, hrsg. v. Grochla, Erwin/Wittmann, Waldemar, Stuttgart, 4. A., 1976, Sp. 4461 – 4467
Nissim, Doron/Penman, Stephen H. : Ratio Analysis and Equity Valuation, Working Paper, Columbia University New York/University of California at Berkeley 1999
Stewart, G. Bennett III : The Quest for Value, New York 1991
|
