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Mergers & Acquisitions
Inhaltsübersicht
I. Markt für Unternehmenskontrolle
II. Unternehmenskauf
III. Merger of Equals und Joint Ventures
IV. Unternehmensverkauf
V. Abwehr feindlicher Übernahmeversuche
VI. Prozessmanagement und Prozessbeteiligte
I. Markt für Unternehmenskontrolle
Der Aufgabenbereich von Mergers & Acquisitions (M&A) umfasst den Kauf und Verkauf von Eigentumsrechten an Unternehmen oder Unternehmensteilen. Bei einem Merger handelt es sich um die Fusion zweier zuvor selbständiger Unternehmen, sodass nach der Transaktion nur noch eine rechtliche und wirtschaftliche Einheit weiterexistiert. Bei Akquisitionen werden Unternehmenseinheiten gekauft. Diese können bei ihrem neuen Eigentümer unter Umständen ihre rechtliche Selbständigkeit bewahren.
In Abgrenzung zu reinen Finanzinvestitionen werden beim M&A die bestehenden Informations-, Einfluss- und Kontrollrechte gezielt zur Umgestaltung der Geschäftsstruktur ausgeübt. Auf diese Weise sollen aktiv die Risiko- und Ertragspotentiale der Unternehmen verändert werden. Die Angebots- und Nachfrageverhältnisse hinsichtlich unternehmerischer Verantwortungen konstituieren den Markt für Unternehmenskontrolle. Dessen Ausgestaltung wird durch eine Bandbreite von Rahmenbedingungen determiniert.
Die mikro- und makroökonomischen Einflussgrößen bestimmen über das Wertschöpfungspotenzial bei industriellen Restrukturierungen. Bei einem dynamischen Technologie- und Strukturwandel kann die Anpassung der Geschäftstätigkeiten an die äußeren Marktgegebenheiten insbesondere durch Kauf- und Verkaufstransaktionen von Unternehmenseinheiten erreicht werden (Buy versus Build). Dabei spielen die generellen Zukunfts- und Wachstumsaussichten (z.B. Branchenentwicklung) sowie die Finanzierungsmöglichkeiten am Kapitalmarkt (z.B. Entwicklung Aktienkurse, Platzierungsaussichten Unternehmensanleihen) eine Rolle. Die Interessen der Anteilseigner (z.B. Rolle institutioneller Investoren) und des Managements (z.B. Gestaltung von Anreizsystemen) sowie die Preistransparenz am Kapitalmarkt (z.B. Liquidität, Börsenstrukturen) erzwingen die Durchführung renditesteigernder M&A-Projekte.
Es sind rechtliche, steuerliche und politische Gegebenheiten zu beachten. Für M&A-Transaktionen gelten unter anderem gesellschaftsrechtliche, arbeitsrechtliche und kartellrechtliche Bestimmungen auf nationaler bzw. internationaler Ebene. Die gesetzlichen Regelungen hinsichtlich Unternehmensübernahmen, die einzelnen Wertpapierbestimmungen und die freiwillig akzeptierten, jedoch bindenden Übernahmeregelungen (Takeover Code/Übernahmekodex) grenzen die Handlungsoptionen ein. Zu diesen Vorschriften zählen Handlungsverbote (z.B. Insiderregelungen), Handlungspflichten (z.B. Einhaltung zeitlicher Fristen, Pflichtangebote an Minderheitsaktionäre) und Informationsregeln (z.B. Ad-hoc Publizität, Offenlegungspflichten bei Überschreiten bestimmter Kapitalanteile). Bei der steuerlichen Strukturierung sind Wirkungen auf Ebene der Unternehmen (z.B. Gewerbeertrag-, Körperschaftsteuer) und der Einzelinvestoren (z.B. Versteuerung von Dividenden und Kursgewinnen) zu optimieren. Zu den politischen Einflussfaktoren gehören die Art und das Ausmaß der Einflussnahme durch Presse, Gewerkschaften und öffentliche Entscheidungsträger auf die angestrebten Unternehmensübernahmen.
Schließlich hat die Struktur der Eigentumsverhältnisse Konsequenzen für die Häufigkeit und Ausgestaltung von M&A-Transaktionen. In Deutschland führt der hohe Anteil an mittelständischen (Familien-) Unternehmen und an Tochtergesellschaften diversifizierter Großfirmen zu einer relativ starken Bedeutung von privaten gegenüber öffentlichen Transaktionen (Private versus Public Transactions). Im Vergleich zu den börsennotierten Unternehmen bestehen bei den direkt gehaltenen Firmen Unterschiede u.a. hinsichtlich der Aussagefähigkeit der Rechnungslegung und der Anwendbarkeit einzelner Bewertungsmethoden. Die vertraglichen Gestaltungsfreiheiten und die Meldepflichten bei privaten Transaktionen ermöglichen einen flexiblen Entscheidungs- und Abwicklungsprozess.
II. Unternehmenskauf
1. Formen des Unternehmenskaufs
Strategische Käufer sind an der finanz- und realwirtschaftlichen Kombination der bereits bestehenden mit den erworbenen Unternehmenseinheiten interessiert. Dabei können als potenzielle Motive die Realisierung von Synergien (Economies of Scale and Scope), der schnellere bzw. kostengünstigere Aufbau von Kapazitäten gegenüber dem organischen Wachstum, die Globalisierung bzw. regionale Diversifikation, die Effizienzsteigerung aufgrund besserer Managementqualitäten des Erwerbers, die Diversifikation in andere Geschäftsfelder, die Unterbewertung des Kaufobjekts oder auch die steuerlichen Einsparungen (z.B. Verlustvorträge) angeführt werden. Entsprechend lassen sich die Akquisitionen als horizontal (gleiche Wertschöpfungsstufe), vertikal (vor- bzw. nachgelagerte Prozesse) bzw. lateral (branchenfremde Geschäfte) einstufen.
Finanzkäufer sind in der Regel Fondsgesellschaften bzw. Private Equity Firmen, die bestehende Unterbewertungen bzw. finanzwirtschaftliche und operative Restrukturierungspotenziale ausnutzen wollen. Die Akquisitionen werden aus den Fondsmitteln des Erwerbers, sowie aus Fremdkapital und damit letztlich aus dem Cashflow der gekauften Unternehmen finanziert. Da durch den Finanzkäufer keine Synergieeffekte genutzt werden können, stellt dessen Zahlungsbereitschaft i.d.R. eine Wertuntergrenze für den Verkäufer dar. Nach einem Zeitraum von i.d.R. 2 – 5 Jahren realisiert der Finanzkäufer seinen Gewinn über eine Weiterveräußerung (Exit) an einen strategischen Investor, über einen Börsengang (IPO, Going public) oder seltener über eine „ Rekapitalisierung “ (Erneuter Leveraged Buy Out).
Eine Sonderform stellen der Management Buy Out (MBO) und der Management Buy In (MBI) dar, indem ein internes bzw. externes Management als Käufer auftritt. Es wird beabsichtigt, durch die Zusammenlegung von Eigentums- und Führungsrechten eine wertsteigerndere Unternehmenspolitik durchsetzen zu können. Diese Übernahmeformen existieren i.d.R. in Kombination mit einem Leveraged Buy Out (LBO). Dabei wird der Kaufpreis überwiegend mit Fremdkapital finanziert.
In Abhängigkeit der Kooperationsbereitschaft zwischen den Prozessbeteiligten kann zwischen freundlichen und unfreundlichen Unternehmensübernahmen unterschieden werden. Bei freundlichen Akquisitionen (Friendly Takeovers) wird die Transaktion im Einvernehmen und mit Kooperation des Managements der Zielgesellschaft (Target) abgewickelt. Bei unfreundlichen Transaktionen (Hostile Takeovers) versucht sich das Management der Zielgesellschaft gegen eine Übernahme zu wehren. Die Möglichkeit zur Durchführung von unfreundlichen Unternehmenskäufen stellt ein wichtiges Disziplinierungsinstrument der Eigentümer gegenüber dem jeweils eingesetzten Management dar. Gleichzeitig sind mit unfreundlichen Übernahmen schwerwiegende Probleme verbunden, die von der anfänglichen Informationsverfügbarkeit bis zu den späteren Integrationsnachteilen reichen.
2. Phasen des Akquisitionsprozesses a) Transaktionsvorbereitung
Aufbauend auf den strategischen Zielen des Unternehmens werden die M&A-Handlungsoptionen und damit die Auswahlkriterien für passende Kaufobjekte (Mindest- und Maximaleigenschaften, Knock-out, Eigentümerstrukturen) abgegrenzt. Es folgt eine Identifikation und Beschreibung der Kandidaten (Company-Profiles). In Abhängigkeit der selektierten Prioritäten werden Akquisitionsstrategien formuliert, potenzielle Konkurrenten beurteilt sowie ein Team aus internen und externen Projektmitarbeitern zusammengestellt. b) Verhandlungen und Strukturierung
Bei der Aufnahme von Gesprächen mit den Entscheidungsträgern der Zielgesellschaft ist zwingend die Sicherstellung der gegenseitigen Vertraulichkeit herbeizuführen. Zu diesem Zweck werden Geheimhaltungsverpflichtungen (Confidentiality Agreements) und Unterlassungsvereinbarungen hinsichtlich der Weitergabe von Informationen (Statements of Non-Disclosure) oder auch Verbote unfreundlicher Übernahmeangebote (Stand-Still Agreements) unterzeichnet. Zur Bestimmung bzw. Eingrenzung von Verhandlungspositionen dient die Einigung auf einen gemeinsamen Letter of Intent (LOI).
Der Käufer ist um eine detaillierte Informationsbeschaffung hinsichtlich aller bedeutenden geschäftspolitischen, finanziellen, rechtlichen und steuerlichen Aspekte bemüht. Es wird eine genaue Unternehmensanalyse in Form einer externen und internen Prüfung angestrebt. Im Anschluss an die Auswertung aller verfügbaren öffentlichen Quellen wird i.d.R. bei freundlichen Unternehmensübernahmen eine Due Diligence durchgeführt. Anhand zur Verfügung gestellter Dokumente (Data Room), einzelner Managementpräsentationen und Unternehmensbesichtigungen findet eine Prüfung des Business Plans, der historischen und geplanten Finanzen sowie sämtlicher anderer relevanter Sachverhalte (u.a. anhängige Rechtsstreitigkeiten, Pensionsverpflichtungen, Umweltlasten) statt.
Aufbauend auf den gegebenen Informationen und den individuellen Zukunftseinschätzungen wird eine Unternehmensbewertung durchgeführt. Die Vielzahl an Einflussgrößen in qualitativer (z.B. Managementqualität, Markenreputation) und quantitativer (z.B. Marktanteil, Marktwachstum) Hinsicht sind dabei in eine aggregierte Wertvorstellung zusammenzufassen. Bei den verwendeten Methoden können fundamentale Einzel- und Gesamtbewertungsverfahren (z.B. Discounted-Cash-Flow) sowie marktorientierte Vergleichsverfahren (Common Stock Comparisons, Recent Deal Comparisons, IPO-Multiples) herangezogen werden.
Die finanzwirtschaftlichen Auswirkungen des Unternehmenskaufs auf den Erwerber lassen sich in ihrer Gesamtheit modellieren (Financial Modelling). Dabei werden die Veränderungen zukünftiger Bilanzen, Gewinn- und Verlustrechnungen sowie Cashflows im Hinblick auf alternative Kaufpreise sowie auf operative finanzwirtschaftliche und steuerliche Szenarien untersucht. Als wichtige Kennziffer bei börsennotierten Unternehmen gilt u.a. die Entwicklung der Earnings per Share (EpS), die basierend auf den einzeln erwarteten zukünftigen Ergebnissen (z.B. Consensus Estimates) durch die Unternehmensübernahme zunehmend (accretive) bzw. abnehmend (dilutive) sein können.
Aus der Gegenüberstellung der Ergebnisse verschiedener Bewertungsverfahren, aus der Berücksichtigung möglicher Synergien und aus den Resultaten des Finanzmodells entwickelt der Käufer eine individuelle Wertvorstellung. Der Preis einer Transaktion bestimmt sich dann als Verhandlungsergebnis zwischen den divergierenden Wertvorstellungen zwischen dem Verkäufer und dem (bzw. den) Käufer(n).
Die Verhandlungen stellen eine kritische Komponente des M&A-Prozesses dar. Dabei müssen einerseits die Vertraulichkeit der Gespräche gewährleistet sowie andererseits die Komplexität der Einzelaspekte und die divergierenden Interessenlagen zwischen den Verhandlungsparteien berücksichtigt werden. Zu diesem Zweck gilt es, den Informationsfluss, das Zusammenspiel der Prozessbeteiligten und den Zeitplan sinnvoll zu koordinieren. Die organisatorischen Rahmenbedingungen und die inhaltliche Verhandlungsführung beeinflussen das Ausmaß der jeweiligen Zielerreichung. Bereits während der Verhandlungen kann sukzessive eine Festschreibung der bereits erzielten Einigungsfortschritte erfolgen. Dafür eignet sich die Erstellung sogenannter Milestones und Position-Papers oder die Überarbeitung von Kaufverträgen, Term Sheets und Memorandums of Understanding (MoU).
Bei der Strukturierung der Transaktion und deren juristischer Festschreibung sind sämtliche Merkmale der Unternehmensübernahme festzulegen. Hierzu zählen die einzelnen Durchführungsschritte und die Zeitpunkte der Akquisition. Es können entweder einzeln abgegrenzte Aktiv- bzw. Passivposten eines Unternehmens (Asset Deal) oder Anteile an der Rechtsgesamtheit der Firma (Share Deal) erworden werden. Sollte zum Vertragszeitpunkt noch keine eindeutige Preisfestlegung möglich sein, so kann auf Preisformeln (Earn-Out bzw. Contingent Price) zurückgegriffen werden. Diese bestimmen den Kaufpreis zu einem späteren Zeitpunkt in Abhängigkeit von der eingetretenen Unternehmensentwicklung. Ebenso können einzelne Unsicherheiten zum Zeitpunkt des Vertragsabschlusses durch den Einsatz von Termin- und Optionskomponenten in den Kontrakten vermindert werden. Der Verkäufer räumt zusätzlich verschiedene Gewährleistungs- und Haftungszusagen (Representations and Warranties) ein. Der Verkäufer erhält als Gegenleistung für seine Unternehmensanteile Geld (Cash Offer), Wertpapiere (z.B. Share Offer) oder eine Kombination dieser beiden Komponenten. Finanziert wird entsprechend die Übernahme durch den Käufer aus seinen liquiden Mitteln, über die Aufnahme von Fremdkapital oder durch die Ausgabe eigener Aktien.
Wenn der Unternehmenskauf durch eine öffentliche Übernahme erfolgt, dann kann entweder ein schrittweiser Aufkauf oder ein öffentliches Angebot (Tender Offer) durchgeführt werden. Je nach den anwendbaren Übernahmeregeln stehen unterschiedliche Bietstrategien u.a. hinsichtlich der gewählten Preishöhe (Pre-Emptive Bid vs. Low Ball Offer) und dem Angebotsumfang (z.B. Front-Loaded Tender) zur Verfügung. c) Vertragsabschluss und -abwicklung
Mit der Abgabe eines öffentlichen Angebots bzw. der Unterzeichnung des Vertrags (Signing) ist die Akquisition noch nicht abgeschlossen. Bis zum Übergangsstichtag (Closing) sind i.d.R. noch die rechtlichen Voraussetzungen zu schaffen (z.B. kartellrechtliche Genehmigung, Zustimmung durch Hauptversammlung) und die vereinbarten Transaktionsschritte abzuwickeln. Zusätzliche flankierende Maßnahmen sind u.a. mit der Kommunikation der verfolgten strategischen Zielsetzung (Equity Story) gegenüber Investoren und Öffentlichkeit notwendig.
III. Merger of Equals und Joint Ventures
Die besonderen Merkmale von Merger of Equals und Joint Ventures liegen darin begründet, dass es sich um Transaktionen zwischen unabhängigen und tendenziell gleich starken Unternehmen handelt. Es kommt somit zu einem eher symmetrisch verteilten Verhandlungs- und Entscheidungsprozess.
Bei Merger of Equals handelt es sich um die freiwillige Fusion von selbstständigen Unternehmen. Trotz der gleichberechtigten Stellung der beiden Transaktionspartner ist die Fusion in der Rechnungslegung jedoch als Kaufsituation durch Anwendung des Purchase Accounting abzubilden. Die früher anwendbare Pooling of Interest-Methode ist nach internationalen Konzernrechnungslegungsgrundsätzen (US-GAAP, IFRS) nicht mehr möglich. Das Purchase Accounting erfordert eine Gegenüberstellung des Kaufpreises mit den erworbenen Aktiv- und Passivposten. Diese Positionen sind bei der Transaktion mit den aktuellen Marktwerten anzusetzen und können in den Folgejahren steuermindernd abgeschrieben werden. Der Betrag, mit dem der Kaufpreis das bilanzielle Reinvermögen übersteigt (Goodwill), muss vom Erwerber in den Jahren nach der Akquisition ertragsmindernd abgeschrieben werden.
Die Vereinbarung zweier selbstständiger Firmen zur Zusammenarbeit in klar definierten Geschäftssegmenten bzw. zur Zusammenlegung und gemeinsamen Leitung von Unternehmenseinheiten wird als Joint Venture bezeichnet. Es wird der Zweck verfolgt, anfallende Fixkosten (z.B. Forschung und Entwicklung) zu teilen oder die wechselseitige Komplementarität von Ressourcen (z.B. verfügbare Produkte und Distributionskanäle) auszunutzen. Dabei kann die Entwicklung von Joint Ventures im Zeitablauf u.a. durch divergierende Interessen und durch Bewertungsfragen (z.B. bei Kapitalerhöhungen) belastet sein.
IV. Unternehmensverkauf
1. Formen des Unternehmensverkaufs
Ein Verkauf von Firmenanteilen kann von Einzelaktionären an börsennotierten Unternehmen im Rahmen eines akzeptierten Tender Offers, von kontrollierenden Finanzinvestoren oder von ursprünglich strategisch motivierten Eigentümern herbeigeführt werden. Die jeweiligen Verkaufsmotive können unterschiedlich ausgestaltet sein. Grundsätzlich wird durch den Eigentümerwechsel die Erreichung einer höheren zukünftigen Wertschöpfung erwartet, sodass durch den Verkauf eine Prämie gegenüber der fortgesetzten Kontrolle durch den Alteigentümer erzielt werden kann. Bei Konzernen) lässt sich durch die Aufgabe dauerhaft defizitärer Geschäftsbereiche und die Konzentration auf ertragsstarke Kerngeschäfte die Gesamtbewertung des Unternehmens verbessern (Reduktion, Break-up Value). Die Privatisierungen ursprünglich staatlich kontrollierter Wirtschaftsaktivitäten tragen zu einer verbesserten Wertschöpfung und zu einer Sanierung der Steuerhaushalte bei. Insbesondere im Mittelstand können private Eigentümer über den Anteilsverkauf ein fortgesetztes Unternehmenswachstum und eine Lösung der Management-Nachfolgeproblematik erreichen.
Der Unternehmensverkauf kann in unterschiedlicher Form stattfinden. So haben z.B. ursprünglich strategische Eigentümer die Möglichkeit zum vollständigen Verkauf der Unternehmenseinheit an einen anderen Investor. Beim Equity Carve-Out bzw. Split-Off IPO findet dagegen ein teilweiser bzw. vollständiger Börsengang von Tochtergesellschaften eines Konzerns statt. Die neuen Aktien werden am Markt platziert und die Erlöse aus dem Verkauf (Proceeds) fließen an die Muttergesellschaft. Werden hingegen Unternehmenseinheiten abgespalten und die Aktien an dem neuen Unternehmen anteilsmäßig (pro rata) an die Eigentümer der ursprünglichen Muttergesellschaft verteilt, dann spricht man von Spin-offs. Steht die verbesserte Bewertungstransparenz innerhalb eines Konzerns im Vordergrund, so können Tracking-Stocks, d.h. Vorzugsaktien (Gewinnbeteiligung ohne Stimmrechte) an den Tochtergesellschaften ausgegeben werden. Der Split-up stellt den fundamentalsten Einschnitt bei stark diversifizierten Firmen dar. Dabei wird das gesamte Unternehmen in zwei oder mehr Teile aufgebrochen.
2. Phasen des Verkaufsprozesses a) Transaktionsvorbereitung
Zunächst ist die Interessenlage der ursprünglichen Eigentümer hinsichtlich der verfolgten Zielsetzungen, der Rahmenbedingungen und der Preisvorstellungen (Unternehmensanalyse und -bewertung) beim Verkauf zu klären. Aufbauend lässt sich die Art der Veräußerung festlegen, wobei im Folgenden von einer direkten Übertragung an einen einzelnen neuen Eigentümer ausgegangen wird. Dabei sind die organisatorischen Voraussetzungen zu schaffen (z.B. Herstellung rechtlicher und wirtschaftlicher Einheit) und der Verkaufsprozess vorzubereiten (Identifikation und Beurteilung potenzieller Käufer, Zusammenstellung von Informationsmaterial im Informations-Memorandum). b) Verkaufsverfahren
Für den Verkaufsprozess stehen unterschiedliche Vorgehensweisen zur Verfügung. Zum einen können besonders geeignete Käufer einzeln angesprochen und in Exklusivverhandlungen die Transaktion vereinbart werden (Negotiated Sale). Zum anderen lassen sich auch Verhandlungen mit mehreren Interessenten führen, um den Käufer mit den höchsten Wertvorstellungen herauszufinden. Diese Gespräche können entweder in einem individuellen und wenig standardisierten Rahmen ablaufen oder alternativ durch ein hohes Ausmaß an Formalisierung geprägt sein. Im zweiten Fall (Kontrollierte Auktion) steht u.a. aufgrund der rechtlichen Verpflichtung der Entscheidungsträger (Fiduciary Duty) die Wertmaximierung beim Verkauf im Vordergrund. In Abhängigkeit der notwendigen Geheimhaltungserfordernisse wird eine limitierte Gruppe potenzieller Interessenten direkt angesprochen oder aber eine offene Ausschreibung durchgeführt. Anschließend kommt es zu mehreren Bietrunden (in der Regel zwei), bei denen jeweils die Anzahl der zugelassenen Interessenten reduziert und deren Zugang zu vertraulichen Unternehmensinformationen erhöht wird. Die Versorgung der potenziellen Käufer mit bewertungs- und transaktionsrelevanten Fakten erfolgt über die Due Diligence-Dokumente (Data Room), Managementpräsentationen und Unternehmensbesichtigungen. Dabei wird der Zweck verfolgt, über den Abbau von Kenntnislücken der Käufer eine höhere Preisbereitschaft zu erwirken und gleichzeitig möglichen späteren Haftungsansprüchen gegenüber dem Verkäufer entgegenzuwirken. c) Vertragsabschluss und -abwicklung
Bei einer Auktion werden erst nach Abgabe der verbindlichen Gebote (Binding Offer) exklusive Verhandlungen mit dem bevorzugten Kaufinteressenten aufgenommen. Zusammen mit einem Vertragsabschluss ist die tatsächliche Zahlung des vereinbarten Kaufpreises sicherzustellen. Zu diesem Zweck kann z.B. eine Überweisung auf eine Form von Notar-Anderkonten (Escrow Accounts) oder die Entgegennahme von indikativen Finanzierungsverpflichtungen durch Investmentbanken (Commitment Letters) vorgenommen werden.
V. Abwehr feindlicher Übernahmeversuche
Ein eingesetztes Management kann (abgesehen vom Eigeninteresse) aus verschiedenen rationalen Gründen den Verkauf des geleiteten Unternehmens für falsch erachten. Meist erfolgt dies aufgrund der Einschätzung, dass der gebotene Kaufpreis den fundamentalen Unternehmenswert nicht reflektiert. In diesem Fall muss jedoch erklärt werden, warum es sich bei dem aktuellen Börsenkurs der Firma um eine temporäre Unterbewertung handelt. Umgekehrt kann die Werthaltigkeit des Übernahmeangebots, insbesondere wenn keine Barabfindung vorgesehen ist, angezweifelt werden. Auf geschäftspolitischer Ebene lässt sich die Möglichkeit einer zusätzlichen Wertschöpfung durch den Eigentümerwechsel (Zerstörung materieller und immaterieller Werte, falsche Strategie, Verpflichtungen gegenüber Stakeholdern) angreifen. Als bester Schutz vor feindlichen Übernahmeversuchen wirkt die dauerhafte Durchführung einer ertragsorientierten und potenzialausschöpfenden Unternehmenspolitik. Strukturelle Möglichkeiten an präventiven Abwehrmaßnahmen bestehen in der Kontrolle bzw. Blockierung von Eigentumsrechten (Vinkulierte Namensaktien, Höchststimmrechte, Cross-Shareholdings, Staggered Boards, Shark Repellants), der Kaufpreisverteuerung für den Erwerber (Poison Pills, Golden Parachutes) und der Einschränkung von Umstrukturierungen (Asset Lock-up). Ad-hoc Maßnahmen bei Vorliegen eines Übernahmeangebots umfassen die Durchführung von Wertsteigerungsmaßnahmen, den Verkauf besonders attraktiver bzw. aller Unternehmensteile (Crown Jewels, Scorched Earth), Rekapitalisierungen (z.B. Sonderdividende), rechtliche Gegenschritte, Gegenangebote (Pac-Man) und die Suche nach einem alternativen Unternehmenskäufer (White Knight). Die ökonomische Wirkungsweise und juristische Zulässigkeit der einzelnen Maßnahmen ist dabei stark von der jeweiligen Situation und dem anwendbaren Rechtsrahmen abhängig. Bei der Abwehr feindlicher Übernahmen ist außerdem zu berücksichtigen, dass in Deutschland der Vorstand zur Neutralität und in den USA zur Wahrung der Aktionärsinteressen verpflichtet ist.
VI. Prozessbeteiligte und Prozessmanagement
1. Prozessbeteiligte
Beim M&A-Prozess müssen die drei grundlegenden Aufgaben Analyseerstellung, Verhandlungsführung und Entscheidungsfindung im Rahmen eines rigorosen Projektmanagements wahrgenommen werden. Aufgrund der Komplexität und Vielzahl unterschiedlicher geschäftspolitischer, finanzieller, rechtlicher und steuerlicher Aspekte sind eine Bandbreite unternehmensinterner Mitarbeiter und externer Berater an der Ausarbeitung der Transaktion beteiligt. Unternehmensintern müssen die betroffenen Geschäftsverantwortlichen (i.d.R. auf Ebene des Vorstands) die Zielsetzung, Gesamtsteuerung und Kontrolle des M&A-Prozesses handhaben. Zur inhaltlichen Ausarbeitung der technischen Einzelfragen werden sie dabei von Mitarbeitern aus den Bereichen In-House-M&A, Finanzen, Revision/Controlling, Steuern, Recht, Unternehmensentwicklung/-strategie sowie Unternehmenskommunikation/Presseabteilung unterstützt. Durch die Hinzuziehung unternehmensexterner Berater wird insbesondere die Einbringung spezieller Fachkompetenzen, die Optimierung der Prozess-Steuerung und der Ausgleich personeller Kapazitätsengpässe erreicht. Hierbei sind in erster Linie Investmentbanken bzw. M&A-Boutiquen prädestiniert. Unternehmensberater können geschäftsspezifische Erkenntnisse beisteuern. Rechtsanwälte, Steuerberater und Wirtschaftsprüfer sind für die Ausarbeitung transaktionsspezifischer Fachfragen unerlässlich. Schließlich sind in Abhängigkeit von der Situation weitere Spezialisten (z.B. Aktuare, PR-Agenturen) hinzuzuziehen.
2. Prozessmanagement
Mergers & Acquisitions stellen tiefgreifende Einschnitte in bestehende Organisationen dar. Die resultierende Vielzahl inhaltlicher Fragestellungen und betroffener Einzelinteressen muss adäquat gehandhabt werden, um mit dem M&A-Prozess zum Abschluss einer sinnvollen Transaktion zu gelangen. Für das Prozessmanagement lassen sich exemplarisch einige Erfolgsvoraussetzungen nennen.
1) Vertraulichkeit. Ohne die Sicherstellung der Geheimhaltung werden während des Verhandlungsprozesses fundamentale Unternehmensmerkmale verändert (Kursreaktionen, Ablauf Geschäftsbetrieb) und eine spekulationsgetriebene politische Diskussion freigesetzt. Um die inhaltliche und zeitliche Prozesskontrolle zu behalten, ist daher die Wahrung der Vertraulichkeit unverzichtbar.
2) Positionsbestimmung. Die Entscheidungsträger müssen über klar definierte eigene Zielvorstellungen verfügen, um überhaupt verhandlungsfähige Positionen beziehen zu können. Wenn eine Transaktion zustande kommen soll, so ist gleichzeitig eine Kompromissbereitschaft in Einzelfragen unerlässlich. Über das Zusammenspiel an Zielverfolgung und Kompromissfähigkeit wird die Glaubwürdigkeit der Verhandlungspartner und damit die Erfolgswahrscheinlichkeit des Projekts determiniert.
3) Inhaltsfokus. Die Gefahr eines emotionalen „ Dealfiebers “ bzw. „ Dealfrusts “ kann durch eine regelmäßige Rückbesinnung auf die ökonomische Logik einer Transaktion und die relative Bedeutung der verfolgten Zielsetzungen erreicht werden. Hierbei ist ein internes und externes Konfliktmanagement unerlässlich.
4) Prozesskontrolle. Um Fortschritte beim M&A-Prozess zu erreichen, müssen thematische Prioritäten gesetzt und ein realistisches Zeitmanagement verfolgt werden. Die Zusammenarbeit der Prozessbeteiligten ist im Hinblick auf Kommunikationswege, inhaltliche Schnittstellen und Entscheidungsprozesse abzustimmen. Bei Herstellung von Interessensidentität zwischen den verschiedenen internen und externen Mitarbeitern wird auf diese Weise eine Nutzung der persönlichen und institutionellen Erfahrungsbasis erreicht.
Literatur:
Achleitner, A.-K. : Handbuch Investment Banking, 3. A., Wiesbaden 2001
Coffee, J. C./Lowenstein, L./Rose-Ackerman, S. : Knights, Raiders, and Targets: The Impact of the Hostile Takeover, New York 1988
Gaughan, P. A. : Mergers, Acquisitions, and Corporate Restructuring, New York 1996
Picot, G. : Unternehmenskauf und Restrukturierung, 2. A., München 1998
Jung, H. : Erfolgsfaktoren von Unternehmensakquisitionen, Stuttgart 1993
Weston, J. F./Chung, K. S./Siu, J. A. : Takeovers, Restructuring, and Corporate Governance, 2. A., Upper Saddle River 1997
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